7月中下旬贵金属呈现“先扬后抑、偏强震荡”格局 。上半月COMEX黄金主力08合约在3950—4000美元区间筑底 ，伴随半导体多头熄火 、避险资金回流
，贵金属增仓上行，沪银收涨 ，弹性显著强于黄金
。进入下旬，美伊冲突升级推动布伦特原油突破100美元
，9月加息预期飙升且并未有回落的迹象，导致贵金属估值承压 ，金价冲高回落。

　　7月FOMC会议临近，美国近期经济数据较好 ，叠加沃什“零容忍 ”通胀立场及洛根等票委鹰派表态
，令会议纪要前多头不敢贸然发力；另一方面，随着美伊停火曙光初现 ，WTI原油近月09合约双顶显现
，地缘溢价对通胀预期的推升暂缓 。技术面上COMEX黄金呈现双顶双底结构
。

　　总体来看，我们依然不认为市场在短期内有形成单边市的迹象。虽然7月FOMC会议时市场能有宝贵的交易货币政策的机会 ，但近来 美伊局势仍未真正落地
，原油难以回吐所有的风险溢价，航运费用 仍有干扰；9月可能是更好的时间锚点 。我们认为当前贵金属可暂以震荡市对待 ，仅供借鉴 。

　　行情回顾                                                      

　　7月中旬开始贵金属开始出现明显的筑底信号
。美伊战事短暂地暂停后，以当前的主力合约COMEX08合约为例
，正如我们在前期报告中的观点，其在7月初到达3950-4000区间后两次尝试反弹。本次反弹交易的开启伴随着半导体多头交易的熄火 ，贵金属多头动能较强
，整体呈现增仓上行的状态 。

　　7月下旬，原油的多头交易随着美伊战火再燃卷土重来 ，随着随着战事的扩大化
，WTI原油主力合约费用 已经逼近前高，市场大概率在等待来自美国的关键性举措；在WTI原油第二次超过90后 ，对于贵金属来说
，贵金属在区间内二次探顶无果，多头明显逃逸
。以COMEX黄金08合约为例 ，当前市场在技术图形上经历了明显的双顶和双底结构
，在基本面无太大改变的情况下可以暂以震荡对待。

　　以当前的金银比来看，自26年1月27日COMEX黄金/白银的比例下挫至低点后 ，金银比在震荡中不断走高 。此前我们在报告中多次讨论过，认为白银可以被部分理解为黄金的看涨期权
，但是以期货的形式进行交易
。部分资金对于贵金属尤其是其定价中心黄金的看涨会以白银多头的形式展现出来，导致金银比的下修。从白银的走势来说 ，不管是COMEX白银还是沪银
，其费用 适中并未突破比较高 点的1/2，以沉淀资金来看国内沉淀资金量也在阴极铜之下；这在侧面佐证了我们的看法 ，即当前贵金属并未出现单边向上的多头行情
，仍需以震荡市对待 。

　　美国经济数据短期依旧表现较好

　　7月24日标普全球公布的数据显示 ，美国7月综合PMI初值从6月的51.9升至53.6
，高于市场预期的52.2，创八个月新高；服务业PMI初值从51.2跳升至53.6 ，为2025年11月以来比较高 ；制造业PMI初值53.8
，略低于前值的53.9，创四个月新低
。服务业的强劲表现主要由世界杯赛事
、独立日及美国建国250周年庆祝活动带动 ，消费者在餐饮、酒店 、旅游和娱乐上的支出明显增加。这项数据可能有部分高估，世界杯和庆祝活动带来的消费提振可能只是短期因素 。此外
，制造业动能开始降温，供应链重新恶化——供应商交货时间延长速度创2022年8月以来最快 ，企业销售费用 涨幅创近四年来最快水平
。

　　7月24日美国劳工部数据显示
，截至7月18日当周，初请失业金人数环比减少2.2万人至18.7万人 ，为1969年9月以来最低水平
，远低于经济学家预期的21.2万人；四周均值降至20.75万，前值为21.43万。截至7月11日当周 ，续请失业金人数179.6万人
，创六周新低 。

　　即使许多经济学家当前指出，初请人数大幅下降部分归因于夏季汽车工厂常规性年度停产带来的季调异动 ，下周公布的初请人数很可能会重新反弹至20多万人的近期平均趋势水平；截至下一次FOMC会议前
，美国最近的经济数据均表现良好。

　　此外 ，美股虽然在过去几周一直呈现震荡的态势，但整体来看上游财报数据较好且周末美韩的合作消息频发
。金十数据7月26日讯
，据韩联社，韩国总统李在明表示：“韩国和美国应扩大合作范围 ，不应仅局限于长期存在的安全同盟关系
，还应涵盖科技
、创新和初创企业领域。
”他强调，将美国世界级的风险投资能力和全球网络 ，与韩国先进的技术实力和制造业竞争力相结合
，将创造出一批新的全球创新企业 。李在明还呼吁美国风险投资企业加强合作并扩大对韩投资，同时承诺将打造全球最具吸引力的投资和创业环境
。他表示 ，韩国将改革签证制度
，以更好地吸引海外创业人才，同时为国内外企业、科研机构和投资者之间建立合作体系奠定基础。他还承诺 ，将通过连接民间和政府管理的基金
，帮助韩国初创企业成长为具有全球竞争力的企业 。SK集团与英伟达深化战略合作伙伴关系，涵盖AI工厂与下一代存储技术
。    

　　三星电子与博通签署谅解备忘录 ，涵盖至2030年在存储芯片 、代工服务和先进封装领域的合作，金额可达2000亿美元。三星电子将与博通合作开发基于三星HBM技术的博通下一代人工智能加速器 。三星电子将提供亚2纳米代工工艺和先进封装解决方案
。

　　美伊周末有停火迹象

　　金十数据7月25日讯，据CNN ，在过去近两周里
，美军中央司令部几乎每天都对伊朗发动打击，但在周五（北京时间今早） ，美军并未宣布对伊朗采取打击行动。此前连续13个夜晚
，美军中央司令部都在社交平台上发布消息，称其正在打击伊朗境内的军事目标 。但在美东时间周五的夜间里 ，并未出现此类公告
。近来 尚不清楚这是否意味着美军中央司令部周五未针对伊朗采取军事行动。

　　据路透社：伊朗高级消息人士表示
，只要美国维持近来 的停火状态，伊朗将停止攻击；在美国暂停对伊朗发动攻击后 ，（伊朗的态度是）“怀疑多于乐观” 。

　　据Axios新闻报道
，两位消息人士称，特朗普于当地时间周五指示美国军方不要在伊朗发动新的打击 ，打破了近两周的每天 连续攻击。特朗普的指令是在此前连续13天对伊朗进行打击后作出的
。近来 尚不清楚特朗普周五的命令是一次性的，还是意味着这种平静状态将持续下去。特朗普的决定既反映了他愿意为外交留出更多空间
，也承认了在当前未恢复大规模作战行动的情况下，美军打击的效果已达到极限 。如果特朗普下令恢复打击 ，美军可以在相对较短的时间内进行动员
。消息人士称
，美军仍在为可能恢复大规模作战行动制定计划，但特朗普尚未下达朝这一方向推进的命令。白宫未作出回应 。此外 ，阿曼代表团周五抵达德黑兰
，就霍尔木兹海峡新安排进行谈判
。消息人士称，谈判已取得进展 ，阿曼与伊朗之间可能在周末达成协议。特朗普随后将决定是否接受拟议协议 。

　　据伊朗迈赫尔通讯社26日报道
，伊朗外交部发言人巴加埃表示，伊朗近日就霍尔木兹海峡安全航运管理与阿曼举行副外长级会谈 ，会谈“富有成效并取得一些进展 ”
。他说
，阿曼代表团已于25日离开德黑兰，但双方技术和政治磋商仍将继续。巴加埃还表示 ，近来 霍尔木兹海峡通航状况没有发生变化 。（新华社）

　　当前根据各方报道来看，美伊双方领导人发言口风均有所转变
，双方都在情绪上开始期待本次和谈；于此同时，WTI原油期货主力合约交易出明显的双顶结构 ，我们倾向于认为双方均认为近来 已经累计够了筹码
，原油的多头交易难以为继，对贵金属的费用 压制主要受到通胀预期的暂时抬高对美联储货币政策的影响
。

　　重点需关注FOMC会议及美联储官员态度

　　美国时间7月29日将迎来7月的FOMC会议及本次的利率预期
，具体宣布的时间为7月30日凌晨。根据CME美联储观察，7月美联储大概率不加息 ，但从7月24日到7月26日的情况来看
，市场明显对于美伊无法和谈的时间预期拉长，导致了9月加息预期的明确上涨 。7月24日 ，据CME“美联储观察
”：美联储7月维持利率不变的概率为65.3%
，累计加息25个基点的概率为34.7%。 美联储到9月维持利率不变的概率为17.6%，累计加息25个基点的概率为57% ，累计加息50个基点的概率为25.4%；7月26日，据CME“美联储观察”：美联储7月维持利率不变的概率为65.8%
，累计加息25个基点的概率为34.2%
。 美联储到9月维持利率不变的概率为0%，累计加息25个基点的概率为92.8% ，累计加息50个基点的概率为7.21%。美伊战事的扩大明显带来了市场对于加息的预期 。

　　7月14日沃什在国会众议院金融服务委员会听证会上明确表示
，美联储对持续高通胀“零容忍 ”，“高通胀给美国民众造成‘不公平的负担’ ，美联储将坚定致力于恢复物价稳定”
。他驳斥了“单月CPI环比降幅创四年最大即意味着抗通胀任务完成
”的市场解读并强调
，未来的每一次政策会议都将是“实时”变动的，投资者应停止依赖前瞻指引。此外 ，沃什上任两个月以来
，FOMC内部的鹰派力量正在形成一定规模 。达拉斯联储主席洛根、克利夫兰联储主席哈玛克均公开表示美联储在应对通胀问题上已等待太久
。总体来看，美联储较鲍威尔领导时期整体较鹰。7月30日美联储公布决议的同时 ，美国将发布二季度GDP
、6月PCE物价指数、当周初请失业金人数 。这些数据将直接影响市场对9月会议的定价
，因此我们总体认为在30日前贵金属市场或者整体波动偏低
。

　　小结

　　7月中下旬贵金属呈“筑底反弹后转入震荡 ”走势。中旬伴随半导体行情熄火 ，沪金 、COMEX黄金增仓上行，08合约两度试探4000美元关口；下旬美伊冲突再起推升油价
，贵金属二次探顶失败，多头撤离 。技术面看 ，COMEX黄金呈现清晰的双顶双底结构
，金银比自1月低点持续抬升，白银反弹力度弱于黄金且沉淀资金低于沪铜 ，显示市场尚未形成单边上涨动能
，短期以震荡市对待
。

　　宏观层面，美国经济韧性构成贵金属上方压制。7月综合PMI初值53.6创八个月新高 ，初请失业金人数降至18.7万（1969年以来最低）
，叠加美韩科技合作及三星
、SK集团大额订单利好，市场风险偏好维持高位 。尽管服务业回暖受短期节日效应扰动、初请数据存在季调噪音 ，但整体经济表现仍对美联储维持鹰派提供支撑。

　　地缘与政策是短期核心变量
。美伊局势现缓和迹象：特朗普下令暂停对伊空袭
，伊朗表态愿在美方停火前提下停止反击，阿曼斡旋的霍尔木兹海峡谈判取得进展 ，WTI原油呈现双顶形态，通胀预期脉冲式冲高压力暂缓。但市场焦点已转向7月FOMC会议（北京时间30日凌晨）：CME数据显示7月加息概率34.2%
，而9月加息25bp概率飙升至92.8%，反映出通胀担忧加剧 。美联储主席沃什重申对通胀“零容忍
” ，强调政策“实时决策”
，洛根等票委亦倾向鹰派，叠加30日将公布的二季度GDP及PCE数据 ，预计会议前市场波动收敛
，建议维持震荡操作思路，警惕决议后政策信号引发的突破风险
。会议当天可适当看多波动率。仅供借鉴  。

　　作者：屈亚娟 ，从业资格：F03113549
，长安期货有色金属分析师
。闫隽永

　　从业资格号：F03135728，长安期货贵金属分析师。